Москва. 20 ноября. ИНТЕРФАКС - Российский рынок облигаций продолжает рост, несмотря на коронавирусную инфекцию и геополитические риски. Про настроения инвесторов и дальнейшие перспективы для эмитентов "Интерфаксу" рассказал замгендиректора УК "Трансфингруп" Равиль Юсипов.
- Событием если не года, то квартала однозначно стали президентские выборы в США. Эксперты говорили, что победа Трампа добавит на рынки позитива, тогда как приход его оппонента к власти связан с ожиданиями новых санкций. Как в итоге победа Байдена повлияла на доходности ОФЗ?
- На ОФЗ пока никак. На мировые рынки - исторически фондовые рынки США растут при демократах больше, чем при республиканцах.
- А сможет ли Минфин установить новые рекорды по объему размещения ОФЗ до конца года?
- Конечно, основными покупателями выступают российские банки, которые могут использовать механизм РЕПО с ЦБ без существенного процентного риска. Кредитным организациям с точки зрения давления на капитал интересно покупать именно ОФЗ-ПК. После резкого смягчения ДКП у всех произошло осознание, что в случае ужесточения процентный риск может стать дополнительной проблемой, помимо кредитного риска. Все понимают, что цикл смягчения ДКП подходит к своему логическому завершению.
С точки зрения процентного риска фиксированная ставка оказывает серьезное давление на капитал. Как результат Минфин взял на себя этот риск, понимая, что в будущем привлеченные деньги могут стать дорогими, но он решил выполнить план по покрытию дефицита бюджета. И это тоже можно отнести к механизму поддержки экономики в период пандемии. Среди ЕМ российские десятилетние ОФЗ самый привлекательный инструмент с точки зрения угла наклона с поправкой на кредитный риск. Все иностранные управляющие это видят, однако боятся геополитики. После того как появится определенность в данной области, нерезиденты также могут вернуться.
- Как повлиял коронавирус на российский долговой рынок?
- Рынок вырос. Впервые российский ЦБ на волатильность рынков ответил снижением ставки. Во многом это стало возможным из-за снижения ставок по всему миру, но не только-российский финансовый рынок "повзрослел". Исчезли многие "детские болезни" развивающихся рынков - наблюдается сбалансированность валютного риска в банковской системе, закрытие нелегальных каналов вывода капитала, положительный счет текущих операций, удлинение пассивов банковских балансов, умеренная капитализация банковской системы, отлаженный трансмиссионный механизм ДКП, строгая фискальная политика и т.д. Из-за снижения ставок произошел массовый выход "физиков" из депозитов и переход на рынок облигаций во всем мире.
В английском языке появилось новое выражение для массового нового инвестора - robinhood investor, по названию одноименно американского брокера Robinhood, который предложил фактически бесплатный брокеридж. В результате средства, полученные семьями во время эпидемии, c его помощью в массовом порядке попали на фондовый рынок.
- А если говорить о России, хорошо ли это для российской финансовой системы?
- Для России приход физлиц на рынок - это позитивный знак, так как позволяет снять нагрузку с АСВ. С этой точки зрения пандемия привела к тому, что все в мире банки стали снижать ставки и инвесторы побежали в долговые инструменты, что привело к изменению структуры сбережений, но не к росту объема этих сбережений.
Безусловно, один из главных результатов эпидемии - это снижение реально располагаемых денежных доходов населения во всем мире. В России по году ожидается минус 5-6%, печальный рекорд. Это серьезный вызов для будущих темпов восстановления ВВП, так как частное потребление - более 50% ВВП. При падающем ВВП объемы сбережений не могут расти. Однако восстановление мирового ВВП для нас необязательно приведет к росту цен на нефть, к росту российского ВВП, а значит и росту доходов населения.
Рост потребления нефти необязательно будет означать рост стоимости барреля. Помимо физического спроса, на цену любого товара оказывают сильное влияние конъюнктурные ожидания, а в условиях нулевых ставок, меняющихся технологий, потребительских моделей традиционное восприятие цены на нефть может претерпеть изменения.
- Насколько ощутимо присутствие физлиц на вторичных торгах?
- Намного заметнее, чем раньше. Повысилась атомарность сделок, во многих бумагах существенное количество сделок меньше 1 млн руб.
- А на самих котировках это как-то отразилось?
- Наличие "физиков" привело к тому, что в небольших объемах мы наблюдаем искажение цен. Условно говоря, годовую облигацию госбанка можно продать с доходностью 4,5% годовых только потому, что на рынке есть физлица, которые сравнивают доходность с депозитом того же банка, хотя, на самом деле, это уровень доходности ОФЗ. В небольших объемах физлица могут покупать бумаги по завышенным ценам, но это несистемное явление. В секторе высокодоходных облигаций более агрессивные физики "идут" за высоким купоном в тех эмитентах, в которые институциональные инвесторы из-за политик риск-менеджмента инвестируют неагрессивно.
Кроме того, "физики" более гибкие и могут принимать риск. Институциональные инвесторы живут отчетными датами с 1 января по 31 декабря, для физлица 31 декабря неважно, и в этом их поведенческая модель отличается. Им не нужно выходить на гарантированную доходность в определенную дату, это тоже меняет психологию рынка.
- Довольно активно сейчас размещаются банки. На ваш взгляд, эти выпуски преимущественно рассчитаны на физлиц?
- Да, некоторые размещения госбанков имеют цель удержания клиентов из-за быстро тающей депозитной базы, для предотвращения миграции клиентов к конкурентам. Можно дать клиенту премию на облигации, удержать его в своей экосистеме и потом монетизировать стоимость лида на других услугах.
- Какие сейчас настроения у институциональных инвесторов? Как на эти настроения повлияли результаты выборов в США?
- Приход Байдена означает поиск новых координат для профучастников. Это другой президент, другая партия, остается открытым вопрос о санкционной политике. Фискальный дефицит США превышает $3 трлн, или 15% ВВП, и это вызов всему миру. Как новый президент будет закрывать этот дефицит? Где он будет искать баланс между новыми заимствованиями, повышениями налогов и сокращением госрасходов, которые в условиях падающего ВВП являются драйвером того самого ВВП?
Рынку нужно новое понимание того, как политики договорятся на ближайшие 4 года. Пока этого понимания нет. Рынок уже не воспринимает так остро санкции. Американские политики понимают, что как только введут самые жесткие санкции и пересекут красную линию, у них снизится возможность для маневра, а состояние цугцванга не является эффективным в политике.
При этом победа Байдена была фактически заложена в цены. Другое дело, что на фоне пандемии любые дополнительные негативные новости могут вызывать новую волну распродаж и паники. Если Байден получит большинство в Сенате и Конгрессе, тогда это возможно. В Америке есть три компонента власти - Конгресс, Сенат, президент, и последний, как отдельная боевая единица, наименее значимое звено.
- Примерно с начала ноября создается впечатление, что эмитенты, кроме региональных и банковских, взяли паузу.
- Эмитенты ждут уровня ставки 4-3,75%. Я пока не согласен с этой точкой зрения, потому что ослабление рубля и проблемы со счетом текущих операций и снижение дохода населения усиливают инфляционный фактор в экономике. Снижать в условиях высокой волатильности рубля ставку для ЦБ это риск, проинфляционные факторы растут. С другой стороны, в условиях падающего дохода населения на принятие решения регулятора влияет также дефляционный фактор, и теоретически можно было бы и понизить ставку. Но все же, я думаю, исходя из текущей ситуации, в декабре ставку оставят на прежнем уровне.
- Но корпоративные казначеи ждут и надеются?
- Если корпоративные казначеи сидят и ждут еще какое-то снижение ставок, чтобы занять чуть дешевле, то они не мыслят стратегически, ведь ставки уже настолько низки, что проблема эффективности компании находится уже не в русле ставок, а в русле бизнес-процессов. Конечно, всегда приятно вырвать 25 базисных пунктов у рынка, но надо брать деньги сейчас, потому что неопределенность настолько высока - нефть может упасть до $20, могут ввести новые санкции, начаться третья волна пандемии, поэтому риск роста ставок ощутимый. Волатильность почти на максимуме, и сложно предсказывать ситуацию. А впереди зимний сезон, и у многих отраслей есть технологические ограничения в этот период. Например, в горнорудном производстве - не подготовишь вскрышу вовремя, весь добычной сезон можешь испортить.
- Самые активные заемщики сейчас - регионы. При этом спрос на их облигации очень высокий.
- Да, они раскупаются с очень узким спредом, так как существует регуляторный арбитраж с корпоратами. Регион воздействует на банковский баланс меньше, чем корпорат с похожим рейтингом, а субфеды с наивысшими рейтингами удобны для операций долгосрочного РЕПО. Кроме того, рынок субфедов очень маленький, и дополнительную поддержку им оказывает постулат, что субфед никогда не допустит дефолт, центр спасет всегда.
- Какие ожидания на конец этого - начало следующего года?
- Все будет зависеть от общего восстановления экономики, динамики ВВП, коронавируса и геополитики. Пока волатильность останется на высоком уровне. Даже если в следующем году мы будем жить при низких ставках, все понимают, что цикл смягчения ДКП исчерпан. Дальше ставки могут только расти. Рано или поздно инфляция начнет разгоняться. Но более точные прогнозы в условиях такой высокой волатильности делать не имеет смысла.
- И все-таки, какие можно выделить результаты года, связанные с пандемией?
- Пандемия заложила четыре базовых тренда. Первое - автоматизация труда, и это вызов для социальных систем государства. Как только ты автоматизируешь труд, вырастет безработица, а людей надо кормить, даже когда они не работают, это вызовет изменения в потребительских цепочках. Второе - это социальное дистанцирование и персонализация во всех сферах жизни потребителей. Бесконтактный образ жизни будет новым типом общества, и тут интернет всем в помощь. Третье - медицина, доступ к медицине будет главной отличительной чертой твоего социального статуса. Не обладание айфоном, а именно доступ к новым медицинским технологиям. Четвертое - это энергетическая революция, уход от углеводородов.
- Тогда должны активно развиваться "зеленые" облигации, а пока в России это только разговоры?
- Недостаточно просто выпустить облигацию и назвать ее "зеленой". Нужна перестройка не только эмитентов, но и общества, законодательства, ментальности. В мире знаковой стала аббревиатура ESG (environment social governance) - это явление ломает все. В 1990-е годы оно зародилось как хайп, а сейчас является одной из определяющих рыночных сил. Более 30% активов в управлении - это ESG и, если ты "not ESG", ты не можешь получить доступ к рынкам капитала или будешь платить премию. Сейчас нельзя получить финансирование в банке для крупного проекта без ESG анализа. С начала этого года притоки в фонды ESG уже в три раза больше, чем за 2019 год.
- Насколько наши эмитенты следуют тренду на ESG?
- У нас с этим пока сложно. Хотя, например, в презентации для инвесторов по облигациям Global Ports целый слайд посвящен экологичности компании. Сказано, что MSCI присвоила Global Ports ESG-рейтинг на уровне BBB, то есть это крепкий средний уровень. Правда, порты всегда одними из первых начинают применять новые технологии, переходят на более экологичное топливо и т.д. А для сырьевых компаний - это большой вызов. ВР с 2000 года переводится как beyond petroleum, то есть "то, что после нефти". Это новая реальность для любой нефтяной компании. С газом ситуация немного лучше, потому что из всего углеводорода газ - это самый чистый источник энергии. Нефтяным компаниям нужно смотреть на нефть не как на топливо, а на нефтехимию, на переработку, на последующую вторичную переработку.
- Если крупная компания имеет отношение к экологической катастрофе, то шансы получить финансирование на Западе у нее снижаются до нуля?
- Конечно. Евробонды сразу падают, с выдачей новых кредитов будут очень большие проблемы. Для любого проекта попросят экологическую экспертизу.
-Так все-таки, почему же у нас почти никто из крупных компаний не размещает "зеленые" бонды?
- Компания не может одномоментно стать ЕSG. Но есть отрасли, которые ближе к этому понятию, например, железнодорожный транспорт. Он является с точки зрения выброса СО2 на тоннукиломметр одним из самых экологичных. Так как у нас нет законодательных ограничений на покупку ЕSG, то есть никого не обязывают держать такие бумаги в портфеле, эту задачу нельзя назвать первоочередной для эмитентов. Но это их стратегическая задача. Мы все ждем прихода иностранных инвесторов на российский рынок акций. И сейчас это еще сложнее, потому что американский нефтегазовый сектор тоже испытывает сложности и не только из-за падения цены на нефть, но еще потому, что технологии развиваются так быстро, что нефть как основной биржевой товар уже не в моде. Нефть еще 10-15 лет не потеряет актуальности, но это не будет основным бизнесом в текущем понимании ее использования.
Источник: Интерфакс